摩根大通私人银行北亚区投资管理主管张家智撰文指出，随着市场逐渐习惯将人民币汇率的思考放入国际金融大背景，人民币并未变得过于举足轻重。人民币在“8．11”新汇改后的一年，兑美元贬值了6%，但在此前10年中升值却高达30%。事实上，自2005年7月21日第一次汇改至今，人民币对任何一种主流货币（包括美元）均有升值，有些升幅还相当可观【图】。10年来的升值不可避免地导致人民币估值过高。这篇文章具有一定的借鉴意义。

　　入篮后或贬5%至6%

　　政策当局不断调整人民币汇率。事实上，被动的贬值早在“8．11”前就开始了。过去的20个月，人民币兑国际清算银行一篮子货币贬了5.3%，兑特别提款权（SDR）货币篮子贬了4.8%。即使如此，人民币仍有被高估之嫌。因此，未来12个月对后者可能会再贬值5%至6%。

　　更值得我们关注的是，人民币汇率如何调整，而不是具体调整多少。这不仅对内地投资具有显而易见的影响，对全球资本市场也有不可估量的意义。

　　首先，我们认为政策当局会避免一次过贬值。一次过贬值可能会导致整个新兴市场甚至全世界出现新一轮风险资产暴跌，那样的市场环境常常伴随着美元的无序、急速升值，而美元的大升可能再次阻挠美联储利率正常化进程。

　　一个稳健的美国经济，毕竟是符合中国的经济利益。由此推断，美联储和中国人民银行会进一步协调各自的行动，并进行充分的沟通。

　　其次，人行将继续努力引导市场去关注人民币兑非美元的关系，以便逐步建立一个相对自主的汇率机制，以接受汇率波动的代价来换取货币政策的自主权和人民币的自由流动。如果中国仍然留在“美元区”，将不可避免地遭受汇率市场的剧烈震荡。这就是中国积极加入特别提款权，并推出贸易加权货币篮子作为人民币汇率基准的根本原因。

　　特别提款权债券已于近期在华首次发行，预计人民币正式纳入特别提款权之后，还会有更多动作。当局正在通过这些运作为人民币成为国际储备货币而热身。人民币无序、大幅的贬值恰恰是与这些战略性目标背道而驰的。

　　第三，随着中国通缩压力减缓，人行不再需要借贬值来刺激经济。工业生产价格指数（PPI）自2012年2月起一直处于负水平，不过，近两个月已有明显的转折；只要政府继续推动行业整合和去产能化，未来6个月该指数有望破零。大宗商品价格的复苏也会对通缩产生一定的对冲效应。

　　第四，与绝大多数主要经济体不同，中国仍在实施传统的、相对较为谨慎的货币政策。除非美联储提高加息的频率和幅度，人民币与大多数主要货币的利率差仍将持续存在，这本身让中国在负利率泛滥的国际市场上具有一定吸引力，并给予人民币汇率一定支撑。如果考虑到中国资本市场对外汇储备、主权基金、保险、退休金等不断开放，那么，人民币在中长期升值也不是没有可能的。

　　我们维持对人民币今年“前跌后稳”的看法。换言之，2016年大幅度的贬值在“入篮”前已经告一段落。但是，周期、结构、政策方面的风险仍然不可小觑，因此，对于中国境内的高净值人士，在目前汇率水平上进行掉期保值仍然是有意义的。不言而喻，最彻底的解决方法是选择由境外金融资产组成的多元化投资组合，来对冲汇率风险。